Корзинный дефолтный своп (по англ. basket credit default swap) представляет контракт кредитного дефолтного свопа, включающих несколько одноименных CDS, дефолтная выплата по которому осуществляется исключительно в случае n-ого дефолта. Например, продавец второго-до-дефолта корзинного CDS, состоящего из 5-ти эмитентов, должен выполнить свои обязательства перед покупателем в случае наступления 2-го кредитного события.
Пример. Рассмотрим первый-до-дефолта корзинный CDS, который состоит из 5-ти имен. Срок действия контракта составляет 4 года.
Первый-до-дефолта (FTD) корзинный CDS
Для FTD корзины инвестор выбирает несколько эмитентов, обычно пять имен, которые могут принадлежать разным секторам экономики. Если кредитного события не происходит, корзина будет платить продавцу CDS контракта фиксированную сумму до экспирации.
При наступлении кредитного события по одному из имен CDS контракт теряет свою силу, и покупатель контракта поставляет дефолтную облигацию в размере равному застрахованной сумме. Продавец CDS должен заплатить 100% от номинальной цены бумаги. Если корзина состоит из 5 имен и общая сумма страхования составляет $10 млн., то продавец CDS обязан заплатить $10 млн. в обмен на $10 млн. номинальной стоимости дефолтной бумаги.
Корзинный first-to-default кредитный дефолтный своп контракт предлагает заплечеванную версию набора одноименных CDS, так как дефолт одного эмитента из корзины приравнивается к дефолту всей корзины. В связи с тем, что корзинный CDS имеет более высокую вероятность дефолта, чем CDS на одну компанию, продавец FTD кредитного свопа должен получать более высокую CDS премию. В среднем корзинный CDS из 5 имен платит 70-80% от суммы всех отдельных CDS премий, входящих в корзину.
Премия по корзинному кредитному свопу
CDS премия = F (N; i; Z; t; R; r)
где,
N – количество эмитентов, которое должно столкнуться с кредитным событием прежде, чем корзинный CDS станет дефолтным
i – количество имен в корзине
Z – кредитное качество каждого эмитента
t – срок действия контракта
R – степень возмещения N-ого до дефолта эмитента
r – корреляция дефолтов между эмитентами
Ценообразование N-ого корзинного свопа осуществляется на основе следующих переменных:
- Величина N: FTD (первый-до-дефолта) CDS является самым рискованным и, поэтому, премия по нему будет самой высокой при прочих равных;
- Количество имен в корзине: Чем больше эмитентов в корзине, тем выше вероятность наступления кредитного события, что приводит к более высокой премии;
- Кредитное качество: Чем ниже кредитный рейтинг или выше Z-спред эмитентов, тем выше премия;
- Срок действия контракта: Эффект от срока действия на премию будет зависеть от формы CDS кривой отдельных имен из корзины. При нормальных рыночных условиях, когда не ожидается дефолта в ближайшее время, CDS кривая имеет положительный наклон, т.е. с увеличение срока экспирации возрастает CDS премия;
- Степень возмещения: Это касается ожидаемой степени возмещения N-ого до дефолта эмитента в случае дефолта. Отметим, что более высокая степень возмещения увеличивает вероятность дефолта. Поэтому степень возмещения и вероятность дефолта работают в противовес друг другу;
- Корреляция дефолтов: Высокая корреляция дефолтов увеличивает совместную вероятность дефолта или выживания всех имен из корзины. Отметим, что корреляция дефолтов является самым важным элементом в ценообразовании корзинного CDS контракта, где корреляция дефолтов указывает на вероятность банкротства заемщика А при условии дефолта заемщика Б.
Корреляция дефолтов для FTD
1) Корреляция дефолтов высокая
Продавец корзинного CDS берет на себя риск, соответствующий риску по самому менее кредитоспособному эмитенту из корзины. Это означает, что премия по первом у-до-дефолта CDS контракту должна приближаться к премии по CDS самого рискованного эмитента. Если этот эмитент выживет до экспирации, то прочие имена из корзины тем более не должны столкнуться с кредитным событием из-за высокой корреляции дефолтов. Высокую корреляцию дефолтов, как правило, имеют эмитенты из одного сектора экономики.
2) Корреляция дефолтов низкая
Эмитенты, входящие в корзину, не зависят друг от друга с точки зрения вероятности дефолта, так как каждый из них подвержен разным видам риска. Поэтому, премия по FTD должна приближаться к сумме CDS премий по каждому отдельному эмитенту.
В связи с тем, что корреляция дефолтов занимает одну из центральных ролей при ценообразовании корзинных CDS контрактов, трейдеры используют корзинные CDS в качестве инструмента для торговли корреляцией. Профессиональная торговля опционами подразумевает торговлю волатильностью, а не направлением (дельтой), так и корзинные CDS предназначены для торговли корреляцией. Однако с точки зрения долгосрочного инвестирования в долговые бумаги они предоставляют необходимую страховку от дефолта.
Как вмененную волатильность можно вывести из цены опциона, так и вмененную корреляцию дефолтов можно определить, исходя из CDS премии, зная модель ценообразования. Если трейдер считает, что вмененная корреляция дефолтов очень высокая, т.е. цена FTD занижена, он может купить корзинный кредитный дефолтный своп контракт по низкой цене. Когда рынок переоценит корреляцию дефолтов в сторону снижения, цена на FTD вырастет, и трейдер сможет зафиксировать прибыль.